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美元會在什麽情況下崩盤？
謝國忠 for FT
中國和俄羅斯等新興經濟體正呼籲用其它貨幣取代美元作為儲備貨幣。起因是美聯儲(Fed)擴大貨幣供應、以支撐美國銀行業體係及過度負債家庭的自由主義政策。由於銀行業體係內的不良資產規模龐大，美國家庭過度負債程度驚人，美聯儲可能被迫大舉印鈔，這最終將引發高通脹，甚至是惡性通脹，並對外匯儲備中持有美元資產的國家造成嚴重傷害。
圍繞美元替代品的討論，主要反映出新興經濟體對美國貨幣政策的不滿。這些新興經濟體累積了近10萬億美元的外匯儲備，其中大多為美元資產。其它任何麵臨與美國同樣問題的國家，都需要巴黎俱樂部(Paris Club)來與其債權國就其貨幣及財政政策進行協商，以保護自身利益。但美國的情況十分獨特：它用本幣借債，而美元又是全球最主要的儲備貨幣。美國能夠暫時無視其債權國的憂慮，不必擔心美元會崩潰。
中國對於美國實力和責任心的信任，以及仰仗美國軍事保護的海灣國家所持有的石油美元，是美元全球地位的兩大支撐。中國大陸、香港、台灣及海外華人持有的美元資產，可能會占到外國持有美元資產的半數。要想理解美元的獨特地位，你必須看一看富裕華人的資產配置情況。
中國人對於美元的熱愛始自上世紀40年代，當時，中國貨幣大幅貶值，而美元則能夠保值。談到貨幣的可信度，中國人有著漫長的記憶。中國的人民幣仍未開放，仍算不上一種可靠的財富儲備工具。此外，富裕的華人往往將子女送往美國接受教育。他們將美元視為自己的首要貨幣。
美國可以通過資產出售和財政轉移來修複其資產負債表，而不僅僅是印鈔。譬如，2萬億美元的財政赤字可以投向負債過重的家庭，以償還債務，而不是為了提振經濟，而進行沒有把握的支出。當房地產和股票價格跌幅足夠大時，外國需求，尤其是來自華人的需求，將大量湧現。美國可以賣掉其未開發的龐大自然資源儲備。美國人或許認為這些想法不可思議。很難想象，一個超級大國為了避免破產，竟然需要變賣家產。如此看來，印鈔似乎是一條不那麽令人痛苦的出路。
對於儲戶而言，全球環境極端負麵。盡管房價及股價已大幅下挫，但仍不值得買進，又可能進一步下跌。利率水平已幾近於零。美聯儲正忙於印鈔，這最終將造成通脹，從而使美元儲備貶值。其它貨幣同樣不是安全港。隨著美聯儲擴大貨幣供應，也給其它貨幣施加了升值壓力。這將迫使其它央行擴大本國貨幣供應，使本幣貶值。因此，主要貨幣可能會輪番貶值。最終結果是全球各國都出現通脹和實際利率為負的局麵。各國央行正為了救贖舉債者和投機者的罪責而懲罰儲蓄者。不幸的是，華人正是最大的儲蓄者。
稀釋中國的儲蓄，來為美國行將倒閉的銀行和破產家庭紓困，將會摧毀美元的全球地位，盡管這種做法在短期內非常符合美國的國家利益。華人對美元的需求本已開始減弱。中國日益膨脹的外匯儲備，反映出對美元的私人需求不足，而人民幣升值是其驅動因素。盡管從本質上講這是一種投機，但也表明人民幣可信度不斷提升，同時具有替代美元成為華人主要財富儲備工具的潛力。
美國的政策正促使中國向建立另一套金融體係的方向邁進。過去20年，中國與全球經濟的接軌仍停留在為跨國企業提供廉價勞動力、並將人民幣匯率與美元掛鉤上。人民幣與美元掛鉤，使中國得以利用美國的金融體係，來滿足自己的的國際需求，同時，中國國內金融部門仍處於國家控製下，將沿海地區的繁榮向內陸省份進行再分配。這種雙重模式運作得相當出色。中國能夠魚與熊掌兼得。當然，全球信貸泡沫是中國這種雙重模式得以行之有效的原因；由催生泡沫的全球需求掩蓋了這一模式的無效。
中國明白，自己終有一天將不再依賴美元。中國近日有關在2020年前將上海建設成一個金融中心的決定，反映出其對於依賴美元體係的擔憂。2020年似乎還很遙遠，美國也不會去關注那麽遙遠的事情。然而，如果如我所料，全球陷入滯脹，中國將被迫加快其貨幣自由浮動的改革步伐，創建一個單一、獨立、基於市場的金融體係。這種情況出現之日，也將是美元的崩潰之時。
本文作者謝國忠是駐上海獨立經濟學家，曾擔任摩根士丹利亞太區首席經濟學家
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