隻有這三大信號出現，A股大牛市才會結束！

近期，受國內外多重不利因素持續影響，A股市場調整壓力顯著加劇。上證指數在月線實現六連陽後首次收陰，而科創板承壓更是首當其衝，科創50指數自高點回撤已接近20%，正逼近技術性熊市邊緣。

根據波浪理論，即便處於確定的上漲趨勢中，市場也常會經曆二浪與四浪的階段性回調。曆史行情亦表明，即使在典型的大牛市期間，指數出現超過20%的回撤也屢見不鮮。因此，能否獲取超額收益的關鍵，在於準確判斷當前調整是上漲過程中的正常修正，還是市場趨勢發生了根本性逆轉。

一、牛市結束的信號是什麽？

回顧A股的曆史，整體上呈現出“牛短熊長”特征，在散戶情緒驅動下，市場往往會在牛市階段出現劇烈、快速的上漲，而在熊市階段出現持續、緩慢的陰跌。同時，在上漲過程中，經常會出現多重頂的情況，因此極難事先判斷真正的頂出現時點。

不過，回顧2000年後的三輪A股大牛市，其終結階段呈現出若幹顯著的共性規律。這些規律有助於我們甄別當前市場調整的性質，從而做出關鍵的戰略判斷：

第一，牛市終結的核心在於增量資金的枯竭。從市場供需的本質來看，買盤力量超越賣盤則推動市場上行，反之則導致下跌。因此，場外潛在增量資金的規模，從根本上決定了A股的後續走勢與上升空間。在牛市的最後階段，強烈的賺錢效應往往使投資者忽視A股作為風險資產的本質，促使大量原本沉澱於存款、債券等低風險資產中的資金加速向股市轉移，甚至通過疊加杠杆來博取收益，2005-2007年的公募基金發行熱潮與2014-2015年的“杠杆牛”，便是這一階段的典型特征。

然而，市場的資金供給並非無限。當場外增量資金被全麵動員並投入市場後，牛市便步入極其脆弱的狀態。此時，最後入場的資金通常風險承受能力最弱，卻要求最高的回報率，甚至本身具有高昂的時間成本，它們一入場就亟需兌現收益。但這批資金本身已是推動市場上行的最後力量，其預期難以被進一步滿足。一旦市場上漲乏力，這些資金便會在止損壓力下被迫賣出，極易引發連鎖反應，形成“多殺多”的負反饋。最終，牛市在流動性接力難以為繼中宣告結束，隨之而來的將是漫長的調整期。

第二，牛市終結的根本在於基本麵支撐的弱化。股市作為宏觀經濟的“晴雨表”，其牛熊周期本質上是經濟繁榮與衰退交替的直觀映射。當宏觀經濟持續向好時，作為微觀主體的上市公司，其盈利增速往往超越GDP增長，為股市上漲提供核心動力。牛市中最具爆發力的“主升浪”，便通常源於企業盈利與市場估值雙雙提升帶來的“戴維斯雙擊”。2005-2007年的曆史性牛市便是典型，當時中國經濟在高速基礎上進一步提速，為A股衝上6000點構築了堅實的基本麵基礎。

不過，經濟運行本身存在周期性規律，從短期的庫存周期（基欽周期）到中長期的資本開支周期（朱格拉周期）乃至更長的建築與人口周期（庫茲涅茨周期）等。這意味著經濟在經曆繁榮後，必然會步入減速與衰退階段。這一調整過程雖然痛苦，卻能有效化解繁榮期積累的結構性問題，如通貨膨脹與債務高企，從而為下一輪複蘇創造條件。當經濟景氣度確認下行，市場便會麵臨盈利與估值同步收縮的“戴維斯雙殺”，股價隨之大幅回調，最終成為終結牛市的關鍵推手。

第三，牛市終結的關鍵誘因在於宏觀政策的收緊。宏觀政策通常呈現逆周期特征：在經濟衰退階段傾向於寬鬆，通過降息降準、擴大財政支出等方式托底經濟；而在經濟繁榮或資產價格出現過熱時，則逐步轉向收緊，以抑製通脹與金融風險。這類調控政策不僅通過改變市場預期影響A股，不少更是直接作用於市場機製本身。典型的例證是印花稅的調整，在A股低迷時期，降低印花稅常被視為明確的政策信號，往往能有效提振市場情緒，催生牛市或階段性反彈，例如2005年印花稅下調至1‰，便成為隨後大牛市的重要先導信號。

然而，當經濟過熱，亦或是A股泡沫化跡象顯著時，政策往往會轉向收縮。在這一階段，即便上市公司盈利仍保持增長，但伴隨政策支持力度減弱、市場利率抬升以及企業盈利增速邊際放緩，A股仍可能步入震蕩或下行通道。若此時再疊加更為直接的政策調控，例如2015年對場外配資的嚴格清查，引發投資者被動去杠杆，或是曆史上出現的印花稅上調等措施，便極易成為壓垮市場的“最後一根稻草”，推動A股由牛轉熊，開啟漫長的調整周期。

二、當前A股大牛市結束了嗎？

先說一下結論，無論是從增量資金、基本麵還是宏觀政策來看，當前A股向好的特征遠沒有發生改變：

從增量資金來看，盡管A股已積累一定漲幅，但市場尚未出現如公募基金被大額申購、杠杆資金快速上升等場外增量資金集中進場的典型特征。考慮到包括公募基金與杠杆資金在內的場外資金，其最終行為都體現為在A股市場內的交易活動，因此換手率這一指標能夠較好地剔除總市值擴張帶來的影響，從而更真實地反映增量資金的活躍程度。截至11月21日，上證指數的換手率為1.32%，而過去兩輪大牛市高點時期的換手率普遍處於4%-8%的區間。這一顯著差距表明，目前仍有大量場外潛在資金尚未大規模入場，也為市場後續表現留有餘地。

從基本麵來看，當前經濟呈現溫和複蘇態勢。受房地產領域整體表現偏弱的影響，GDP增速保持平穩，前三季度同比分別增長5.4%、5.2%和4.8%。物價水平亦處於緩慢回升通道，其中PPI同比已連續37個月處於負值區間，CPI同比也多在零軸附近波動。然而，值得關注的是，至10月PPI環比實現自去年12月以來首次轉正，CPI同比亦回升至0.20%，為今年1月以來的最高值。這些信號表明，經濟可能正逐步企穩，處於複蘇前期階段，並有望在未來向繁榮周期過渡。在此過程中，基本麵預計將對A股形成逐步增強的支撐作用，而非拖累。

從宏觀政策來看，當前A股市場正受到前所未有的重視。在房地產價格整體下行的背景下，資本市場被賦予穩住居民財富效應的關鍵使命，近來多項高級別會議均反複強調“穩定資本市場”的重要性，而在證監會近期的政策表述中，市場波動率已成為監管關注的核心指標之一。在這一政策導向下，A股逐步走出了一輪波動率中樞顯著下行的“慢牛”行情，投資者持股體驗得到實質性改善。參考國際經驗，特別是美國市場的發展路徑，我們認為在未來較長時間內，監管層對A股市場的發展訴求將更多體現為通過穩步上漲釋放財富效應，政策取向預計以支持與鼓勵為主。在此背景下，投資者無需過度擔憂政策收緊導致本輪行情提前終結。

基於前述分析，我們認為當前仍應對A股未來走勢保持樂觀。正如開篇所指，即便處於大牛市進程中，市場的震蕩與回調亦屬正常現象，曆史中甚至屢見20%級別的寬幅波動。考慮到A股此前已連續六個月上行，近期出現的弱勢整理，更應被視為上漲過程中的蓄勢階段，既為未來打開了空間，也積累了上行動能。

策略上，我們建議投資者保持多頭思維，把握回調布局的機會，耐心持有以待回暖。行業方向上，持續看好以AI產業鏈為核心的科技主線，涵蓋算力硬件、芯片設計、半導體設備、存儲芯片及AI應用等關鍵環節；同時，在順周期邏輯下，銅、鋁、黃金等有色金屬板塊亦具備較高的價格彈性，值得重點關注。