股價大跌仍增發16億美元，B站為何惹怒投資人？

一份淨虧損大幅超預期的財報，16億美元可轉換優先債券融資（14億美元可轉債+2億美元額外購買額度，現已完成）、以及火速完成兩筆投資的舉動，讓資本市場對B站分化出兩種截然不同的情緒與看法。

很多投資人的悲觀情緒直接反映在股價上，過去一周，資本市場對其陷入“虧損加大但過度擴張”的擔憂恐慌情緒，B站港美股股價分別跌近30%，美股市值蒸發近80億美元。另一邊，國內頭部券商幾乎一致維持“買入”或“推薦”評級，國泰君安、華金證券等在三季度財報後首次覆蓋B站並給予了“買入”、“增持”評級。

2019年B站跨年晚會的爆紅似乎讓所有人在一夜之間認識了這家公司，2020年高速增長的營收與MAU（Monthly Active User，月活躍用戶）讓投資人重新理解了這家公司，市值在一年中翻了近6倍，股價全年漲幅達360%。

如今資本市場對B站兩極分化的觀點，體現了對B站邊界擴張可能性的爭議——這個已聚集了國內超75%Z時代人群、擁有2.6億MAU的內容社區。

在視頻日益成為網絡用戶核心的內容消費方式後，靠年輕人起家的B站，不斷升級自己向更大視頻平台進化的野心。

用目標導向的方式更容易理解B站近期甚至近年來的所有舉動，它們幾乎都在為兩個目標服務：用戶增長、IP打造。陳睿曾在2019年《晚點LatePost》專訪中解釋過理由與思路：用戶增長是重點，因為“在中國低於100億美金體量的內容平台都會被淘汰。”以及B站最終會是一家類似迪士尼的文化品牌公司，“Not only online.”

投資人的擔心顯而易見，B站的能力能否撐起自己未來的野心？

B站還沒有到賺錢養家的時候

B站董事長兼CEO陳睿至今保持著每天刷兩個小時B站的習慣。一位知情人士告訴《深網》，不是他要檢查工作，而是因為“他就是喜歡看。”

與多數公司的CEO任職路徑不同。陳睿先是B站的早期忠實用戶，而後才在B站的邀請下空降成為最高管理者。源於自己對B站社區的熱愛，陳睿說，他不想當“king of the world”，隻想建好社區。

做企業要追求增長，但做社區要克製增長。在社區文化不夠穩固的時期追求“大水漫灌式”的用戶增長和商業化訴求很容易快速衝垮社區氛圍，但陳睿也明白B站如果沒有增長，遲早會被大平台“幹掉”。

如何平衡增長與社區文化？陳睿解決方案可以理解為，估算未來的用戶規模體量，然後先造一艘足夠大的船，並根據後續用戶規模成長速度，留出擴容的時間窗口。

內容創作者是真正的造船人，平台內容質量則是能否吸引更多人登船的根本。因此B站的內容增長策略是：改善內容創作環境、擴充內容邊界。

陳睿對於B站應有什麽樣的社區氛圍立場很明確，社區要形成共識，而不是製造爭端。“創作者隻需要愛他的觀眾。”因此B站與多數根據內容流量優化內容推薦的方式不同，B站主要依據用戶的正反饋迭代內容推薦係統，用戶正反饋包括“一鍵三連”、正向彈幕和評論等。

早期設立至今的會員篩選機製既是保護創作者和社區氛圍的第一道門檻，又能增加用戶對正式會員身份的認同感。B站2021年三季度財報顯示，截至9月底，在1小時內通過100道社區考試答題（答對60道題及以上），能發彈幕和評論的正式會員數量同比增長38%達1.3億，第十二個月留存率超80%。

如今B站已是市值近270億美元，年營收近200億元的公司，體量大幅超越陳睿預設的內容平台淘汰線。他在今年年初提出了一個新的增長目標：2023年MAU達4億。

B站成立11年，上市3年，但管理層看起來並不著急盈利也是讓資本市場感到擔憂與恐慌的原因之一。

B站CFO樊欣在今年三季度財報會上稱，目前B站的工作重點還是不斷增長用戶數量，而不是首先實現收支平衡。因為在B站管理層看來，在不斷增加用戶數量，提高變現效率的情況下，當營收達到一定量級後再談收支平衡才能更好的實現盈利後續持續增長。

簡言之，B站目前規模不夠，還沒有到賺錢養家的時候。事實也確實如此，國外頭部中視頻流媒體Youtube MAU超20億，愛奇藝MAU超5億，抖音MAU超6億，而B站MAU僅2.6億，當務之急仍是破圈運營多元化內容，以吸引更多的用戶。

和年輕人一起“長大”

B站的OGC內容以國外動畫番劇起家，到了2016年，最早一批B站用戶大多已升學或走入職場，進入人生的下一階段。B站用加速內容邊際擴充的方式，回答“如何與用戶一起長大”的問題。

從2016年起，B站開始發展國產動畫、綜藝、紀錄片等PUGC（Professional Generated Content + User Generated Content，專業用戶生產內容）和OGC內容（Occupationally-generated Content，職業生產內容，可理解為職業媒體人等生產的內容）。



B站內容拓圈時間軸 來源：天風證券

這一階段的內容嚐試中，B站產出了如《人生一串》、《但是還有書籍》等出圈的視頻內容。高質內容不僅帶來了新用戶，到了2018年第三季度，動畫和紀錄片已成為B站會員願意充值成為付費會員的主力產品。

高質量內容向來是內容賽道的核心競爭力，所以無論B站近期發行的用於內容發行、研發和一般企業用途的16億美元可轉債；還是斥資6億元收購原創漫畫平台有妖氣；或是發布51部新動畫作品、未來一年將上線21部紀錄片，都是B站夯實內容護城河的舉措。

尤其是有妖氣旗下多個頭部漫畫IP改編動畫作品都曾在B站取得不錯的成績，如《鎮魂街》第一季與第二季累計播放達8.2億。

但亦有外界質疑，B站花了6億收購的有妖氣的影響力已經大不如從前。

目前B站與內容相關的成本包括，版權費用以及向遊戲開發者及主播支付的收入分成。據虎嗅研究數據，B站與其他長視頻網站，如愛奇藝相比有內容成本優勢。以2020年為例，B站內容成本+收入分成合計為62.4億元，占營收的52%。而在同一時期，愛奇藝內容成本+收入分成合計209億元，約為營收的70%。

與自身相比，樊欣稱B站的營業成本（內容成本再加服務器、人員等成本）已從2019年占總營收的34%降低到了今年二季度的28%。

另外，B站人均變現效率也在持續增長。第三季度MPU（月均付費用戶）增長了59%至2400萬，付費比率（MPUs）達8.9%。與2018年一季度上市之初相比，2021年三季度B站MAU增長245%，付費比率增長了832%。

天風證券測算，當B站達到4億 MAU、DAU/MAU在25%-30%之間、整體使用時間在75~85分鍾間變化時，廣告收入區間為99-130億元。

截至今年三季度，從B站的營收結構來看，增值服務（包括高級會員計劃、直播服務和其他增值服務）是最賺錢的業務，收入19.1億元；廣告收入增速最快，同比增長110%至11.7億元，移動遊戲收入增速放緩僅占總營收26.7%但仍是第二大營收來源，電商作為新試水業務貢獻了13%的收入。

B站近日1.18億元拍得的支付牌照，則補齊了電商業務的合規板。

投資擴張遭質疑

2020年5月，陳睿曾在媒體采訪時表示，“我們未來三年核心戰略，一是內容生態，二是產業布局。”

據天眼查不完全統計，2013年至今，B站共完成146起投資，今年更是投了超40家公司，平均每8天投一家公司。以往B站投資主要圍繞ACG領域（Animation，動畫、Comics，漫畫與Games，遊戲）進行，而今年領域涵蓋文娛、電商、新能源汽車、新消費、企業服務等等。

從領域分類來看，B站除ACG外的投資幾乎覆蓋了近年來所有的投資熱門領域。

但受投資公司估值與市值不斷調整影響，B站三季度營收雖同比增長61%至52.1億元，但投資轉正為負，虧損達7.24億。

投資人對B站另一大質疑則在於，B站是否具備全麵投資的能力。

B站副董事長兼COO李旎認為B站跨界投資的領域可以成為未來廣告的增長點，例如汽車和新國貨。

汽車是公認繼電視、電腦、手機後的“第四塊屏幕”，即是新場景也是新的視頻內容分發渠道。今年B站的策略重點已從內容品類擴張轉向新場景的擴張，與車企合作算是意料之外，但情理之中的事情。

三季度，B站在電視端的MAU已超過PC端（個人電腦），成為繼手機端後第二大設備。並且電視端還幫B站滲透了下沉市場。陳睿稱，“電視端用戶與App端用戶的重合度低於20%，大多數用戶位於三至五線城市。”這與高度覆蓋一二線城市的PC端、移動端用戶有較大的差異。

“電視端還有進一步的增長潛力。”陳睿稱，“不僅是用戶數量增長，我們在電視端的播放時長也是長於其他終端的。”

B站對於新國貨、新消費的投資除廣告與電商考量外，還有發展線下有關。

今年年初，B站關聯公司上海信樂彼成文化谘詢有限公司以81億元的價格拍得了上海市楊浦區一塊出讓麵積12.55萬平方米，建築麵積36萬平方米的沿江地塊。土地性質包括街巷、商業、辦公、租賃和文體等。美團在去年11月剛以65億元拿下了旁邊的地塊。



美團與B站相對位置示意 來源：界麵

該地出讓文件寫明了使拍賣目的：須引進在線新經濟產業領域的國際性、全國性知名企業設立的總部，且總部注冊地落戶楊浦區，B站總部正是在楊浦區。據深燃報道，B站或希望參考日本ACG聚集地秋葉原，建造類似商圈，進行“線上+線下+IP“的聯動。

B站正以自己的節奏在規劃路線中擴張，現階段的虧損對B站的整體運營並不會造成太大影響，但資本市場的恐慌也可以理解。

B站2020年投資支出在總營收占比中高達46.6%，大部分的投資屬於長回報周期，B站不斷需要向資本市場證明其未來回報價值。在投資虧損的情況下加注投資是資本市場不希望出現的情況。

最根本的是，目前國內仍沒有一個稱得上成功的內容社區商業化案例，B站向前走的每一步都是一個新的賭注。